斯蒂芬-罗奇:美国如今“重启经济”是非常冒险的

  如何看待美国一季度经济数据?您如何评估美国的二季度经济走势?

  斯蒂芬·罗奇:这些数据传达的一个重要信息是,核算GDP时使用的统计数据的月度走势比季度估计本身更重要。

  例如,4月30日(美国时间)公布的月度消费者支出数据表明,3月份的经济活动远低于第一季度的平均水平。以消费者支出为例,3月份的实际支出比第一季度的平均水平低了18%左右。这意味着,如果支出一直停留在3月份的水平,(当然这是不可能的),那么第二季度的消费下降幅度将达到18%。

斯蒂芬·罗奇在CF40国际交流晚餐会上发言斯蒂芬·罗奇在CF40国际交流晚餐会上发言

  然而,如果消费需求持续下降,正如4月份我们所看到的那样,5月和6月继续疲软,消费增长很有可能在今年第二季度经历一个数量级的下跌,跌幅可达年化45%-70%。消费的异乎寻常的疲软正在显现,第一季度的数据实际上只是一个早期迹象。

  消费约占美国GDP的70%,而随着占有这一比重的消费在第二季度可能下降45% - 70%,第二季度的经济数据将会十分糟糕。

  现在经济活动波动很大,如果出现35% - 50%这样一个数量级的跌幅,我不会感到惊讶。我们的计算方法是按环比而不是像中国那样按同比计算。

  美国第一季度经济数据反映出的经济最薄弱环节是什么?接下来的政策施力重点是什么?

  斯蒂芬·罗奇:我们经历了就业的大量减少和相关消费需求的崩溃。二者是一个硬币的两面。这两个方面不太可能自发性地进行恢复。

  幸运的是,目前失去的许多工作岗位只意味着由于停工导致的暂时解雇,因为员工被要求呆在家里。然而,我们的服务业——尤其是零售业、贸易业、餐饮业、航空业、酒店业、旅游业和休闲行业——中很大一部分工作岗位将永远消失。有多少会消失?我们并不知道。但是,一旦疫情得到控制,这些外向型服务行业的占比将显著减少。

  在我看来,政策重点应该放在公共卫生和抗病毒的科学研究上。要想重建经济,最终开发出疫苗必须是最优先考虑的事项。与此同时,货币和财政政策为我们更好地应对正在经历的公共卫生灾难发挥了桥梁作用。尽管许多人把这些政策描述为典型的刺激措施,但我并不这样认为。我更愿意将这些措施看作是暂时的救助措施或“桥梁支持”(bridge support),而不是刺激。美国的一些州现在正试图重新开放经济,但我认为这是有风险的。不过如果我们能够克服病毒,并且能够持续地开放经济,那么我们已经采取的货币和财政政策将为下一步经济复苏提供一些支持,但经济复苏将是一个不平稳也不平衡的过程,许多消费者行为受到了打击,这种损害将是持久的。

  美国很多地方都在部署“重启经济”,从疫情形势来看,您认为现在是时候“重启经济”了吗?

  斯蒂芬·罗奇:现在重启经济是十分冒险的。美国白宫已经制定了一些非常谨慎的指标,为经济的重启从第一个阶段过渡到第二和第三阶段提供了的适当规则。大多数正在重新开放的州并没有符合这些规定。最重要的是,这一规定要求14天内新增感染病例下降,但几乎所有重新开放的州都不符合一要求。

  (现在重新开放经济)反映了人们不耐烦的心态,以及疫情使美国工人及其家庭遭受的困难。但是,根据联邦政府制定的公共卫生指导方针,过早地重启经济并不是审慎的行动。

  美国的失业率用了近10年时间才恢复至08年金融危机之前的水平,这次疫情对美国劳动力市场造成的冲击会更严重吗?

  斯蒂芬·罗奇:我们从未见过如此大规模的短期内的就业崩溃,即便是在上世纪30年代的大萧条时期,失业率达到25%也是好几年累积的结果。而这一次,仅仅花了几个星期。这次的冲击是巨大的,也是前所未有的。然而,对于经济前景至关重要的一个问题是,这种冲击是暂时的还是永久的?或者正如我所认为的那样,是二者的结合。尽管疫情结束后,很多工作岗位可能会重新出现,但因疫情导致的结构性失业仍将大量存在,其严重程度将大于上次金融危机。

  全球金融危机之后,劳动力市场复苏缓慢,这在很大程度上是因为企业对需求前景持谨慎态度。在全球金融危机之后的许多年里,消费支出的增长一直异常疲弱,据我估计,大约有六、七年的时间。这一次,需求冲击要大得多,需求疲软程度是全球金融危机之后的很多很多倍。在后疫情时期高度不确定以及被大幅削弱的需求环境中,企业不仅将不愿通过扩大资本支出来扩大产能,同时他们对待承担新增就业的固定成本也将极为谨慎。  

  疫情造成的巨大经济冲击引发了一些次生灾害,最典型的就是持续恶化的原油价格问题,而这些次生灾害则有可能进一步传导并引发一系列负面连锁反应(可以看作是“灰犀牛”)。目前,您都看到了哪些值得警惕的“灰犀牛”?

  斯蒂芬·罗奇:有很多令人担忧的问题需要我们必须考虑。沙特和俄罗斯之间的价格战肯定加剧了油价暴跌。石油价格现在已经过度下跌(overshot to the downside)。我最担心的一件事是,尽管我们认为现在的银行系统与全球金融危机期间和之后相比更加完善,尽管我们对此十分有信心,但未来金融系统内部的压力将急剧上升,并在“病毒”得到遏制后的较长一段时间内不断累积,最终会导致银行不良贷款的显著增加,并对美国主要金融机构的业绩造成压力。这方面的事态发展也将非常令人担忧。

  美联储最新的利率决议某种程度上可以说是“波澜不惊”,您对此如何评价?

  斯蒂芬·罗奇:面对一个正在崩溃的经济,美联储别无选择。美国的系统实际上不会允许实施负利率政策。因此,零利率、无限制量化宽松以及大规模的直接贷款支持,这三种政策的组合,在某种程度上是美联储目前唯一能做的事。

  美联储是在20世纪初为应对危机而创建的。在过去的100多年里,美联储经历了多次危机的考验,这为美联储应对新的危机提供了有价值的经验。应对目前的危机是美联储职责所在,而他们也正在以更加积极且富有创造性的方式,为受到冲击的经济系统提供最大限度的支持。

  我们看到的一个细节是,此次FOMC之前,市场普遍预期下一步美联储存在实施收益率曲线控制(YCC)的可能性,但鲍威尔在议息会议上并没有谈及这一点

  斯蒂芬·罗奇:是的,美联储并不需要实施YCC。目前十年期国债收益率已经低于1%,如果连市场调节都不起作用,那么通过前瞻性指引调节长端利率的方式也未必能得到良好的效果。所以考虑到收益率曲线长端利率的表现,我不认为现在有任何令人信服的理由值得美联储这样做。

10月30日,在美国首都华盛顿,美国联邦储备委员会主席鲍威尔在新闻发布会上讲话10月30日,在美国首都华盛顿,美国联邦储备委员会主席鲍威尔在新闻发布会上讲话

  接下来是一个与新兴市场国家风险有关的问题。我们看到,美联储设立的一个国际美元回购机制(FIMA Repo)开设至今几乎无人问津,但是现在新兴市场国家的风险正在逐渐显露,美联储是否应考虑一些措施让这一工具能够发挥作用?

  斯蒂芬·罗奇:到目前为止,世界上大多数国家的中央银行,包括发达国家和发展中国家,都采取了积极的行动。现在跨境资本流动存在一点压力。我认为美联储目前正在限制其在提供或促进全球流动性方面的作用。如果有证据表明跨境资金流动存在压力,那么那时可以预期美联储和世界上其他主要央行将采取比现在更加更积极的行动。

  对美联储来说,现在是一个观望新兴市场国家风险的过程。首先,解决美国国内问题已经占据了美联储的精力。其次,目前新兴市场的资金紧张程度还没到需要美联储介入的地步。但如果市场显示跨境资本流动压力开始蔓延,就像在90年代后期亚洲金融危机期间和几年前的减码恐慌(taper tantrum),那么可以预期美联储将采取更加积极的行动来支持海外市场尤其是新兴市场。但现在我们还没到那个地步。我认为美联储决定在这种情况发生之前,或者说在还不确定这种情形是否会发生以前,不采取行动是正确的做法。

  很多机构都预计目前油价还没有到底部,如果“负油价”再来一次,会否引发金融市场如3月份一样剧烈动荡?倘若会,美联储还有哪些工具可以应对这种动荡?

  斯蒂芬·罗奇:零以及负油价只是适用于即将到期的短期期货合约的价格点。从供求的角度来看,石油价格现在非常低,但依然是一个正数。石油期货市场的崩溃更多的是由全球股票市场的危机造成的。股市已从3月份的低点大幅反弹,这或许可以为这些短期期货合约未来不出现崩盘提供一些保护。

  美联储的职责并不包括保护所有市场,比如大宗商品市场、债券市场或者贷款市场。即便美联储想这样做,她在解决这些市场的所有问题方面能力非常有限。美联储可以应对这些问题造成的影响,例如,如果美国石油和页岩的主要生产商面临巨大的财务压力,且财政部认为需要一些直接干预以防止这个行业的崩溃,美联储可能会为该行业提供一定流动性支持。但美联储不会带头解决石油市场出现的直接或间接问题。

  一个偏理论的问题:您认为央行的资产负债表可以不受约束无限扩张吗?

  斯蒂芬·罗奇:短期内没有限制。真正的问题是,这对中长期而言意味着什么。从短期来看,当主要经济体拥有法定货币时,例如美国,美联储购买资产的能力是无限的。它也致力于做到这一点。但长期而言,我确实担心债务占GDP比率的爆炸性增长,以及这对经济、通胀和美联储政策的长期影响。

  是否有其他想与我们分享的想法?

  斯蒂芬·罗奇:我非常担心美中关系。我希望两国能够怀着坚定决心,通过共同努力来处理日益严重的冲突。但看上去我们正走得越来越远,这令我十分担心。

  来源:中国金融四十人论坛

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